Fiscal Limita Política Monetária

A desaceleração econômica eleva o risco fiscal neste ano e coloca restrições adicionais para o Banco Central. 

por Roberto Padovani

Economista Chefe da Votorantim Corretora

Crescimento eleva dúvidas sobre políticas fiscal e monetária. A desaceleração da atividade econômica tem gerado dúvidas quanto à administração conjunta das políticas fiscal e monetária. Por um lado, menos crescimento implica menor pressão nos juros, mas, por outro lado, a maior fragilidade fiscal tende a limitar a condução da política monetária. 

Atividade gera viés negativo para receitas. A primeira dificuldade da política fiscal vem do lado das receitas. A fragilidade do crescimento, associada à política de desonerações tributárias, tem reduzido a taxa de crescimento das receitas para níveis historicamente baixos. Além disso, há crescentes sinais de enfraquecimento intenso do mercado de trabalho, o que afetaria negativamente fontes importantes de receitas, como as advindas de imposto de renda e previdência. Em resumo, acreditamos que haja um viés negativo para o desempenho das receitas, elevando o risco fiscal. 

Despesas continuam em alta. Além da desaceleração das receitas, o ciclo político e a crise do setor de energia contribuem para manter pressionadas as despesas, que continuam crescendo acima do PIB. Nossas estimativas indicam que essa tendência deve se manter para este ano. 

Resultado primário pode trazer nova frustração. Dada a frustração com arrecadação e a manutenção do atual ritmo de expansão dos gastos, estimamos que dificilmente o governo alcançará a meta para o resultado primário consolidado, mesmo com receitas extraordinárias elevadas (Refis, dividendos e concessões). Nossa projeção é de um resultado de 1,5%, abaixo da meta de 1,9% do PIB. Compatível com as nossas projeções de primário, o déficit nominal tende a caminhar para o patamar de 4,0% e a dívida bruta pode permanecer em 57% do PIB. 

Política monetária opera em ambiente desafiador. Embora a desaceleração econômica reduza o risco inflacionário, uma política fiscal expansionista e seus impactos sobre a taxa de câmbio tendem a pressionar as expectativas de inflação, ainda mais em um ambiente de elevada persistência inflacionária. De fato, a atual política fiscal, ajustada pelo ciclo econômico, atenua os impactos contracionistas da política monetária e, ao mesmo tempo, implica maior dependência de poupança externa, elevando as chances de piora na classificação de risco e reforçando a tendência de desvalorização cambial. 

Próximo ano deverá mostrar ajuste. Independentemente do resultado eleitoral, acreditamos que haja incentivo para um ajuste no próximo ano, tornando a política fiscal contracionista. Em particular, uma menor pressão por gastos, elevação da TJLP e alta de alguns impostos e contribuições podem retirar parte da pressão sobre o Banco Central.